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金融界:幸运者难幸存  

2006-07-09 10:17:57|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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金融界:幸运者难幸存 - amnews007 - 阿魔的超媒体观察
金融界:幸运者难幸存
 
  金融界在业务发展到顶峰时踏上了上市的班车,这个机会曾让它创造“神话”但投资者购买的是公司的未来而不是历史,能否再次抓住机会是金融界能否在股市幸存的前提

特约分析师=缘何风动

  金融界网站(www.jrj.com.cn)是一家通过互联网提供中国金融市场信息的公司,主要客户为个人投资者,提供的服务包括投资者用于股票计算和量化分析的软件,中国上市公司的历史财务数据,财经新闻和研究报告以及在线论坛等。

  2004年,10月15日,金融界网站在美国纳斯达克挂牌上市,股市代码JRJC,发行价每股美国存托凭证(ADS)13美元,按2004年的每股净利润计算市盈率高达50倍,大大高于中国在纳斯达克上市公司的平均水平。据统计,中国在纳斯达克的上市公司平均市盈率为十几倍,而其同业的新浪IPO的市盈率为35倍,搜狐的市盈率为24倍,雅虎IPO的市盈率为60倍,百度的市盈率为67倍。金融界网站上市初始的资本回报表现无疑是中国概念股的优秀代表。

  虽然金融界股票上市的当日就跌破发行价,对于在美国上市的中国公司来说这也不是什么新鲜事。首先美国的投资者对于中国本土的公司本来就不熟悉,对中国金融市场也不甚了解,在二级市场上炒作是难免的,股价的涨跌也是正常的。
 
  金融界上市后的第一个季度,也就是2004年的第四季度,股票一度爬升到14美元以上,但从2004年12月开始,金融界股价一路下跌,截止到今年6月,股价在5.5美元左右徘徊。在百度上市以前,由于出色的IPO表现,金融界曾被誉为“中国的Google”,这一方面体现了美国投资者对中国金融网站概念股的追捧,另一方面也显示了投资者对金融界的发展充满信心。
 
  为什么“中国的Google”没有像Google那样股价一路飙升到400美元,反而是在IPO以后短短的3个月就开始持续走低,以至市值缩水60%呢?
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业务单一
收入增长乏力

  由于20世纪90年代末的中国大牛市,金融界在成立初期的发展迅猛,2002年以后收入和赢利都有出色表现。2002年,金融界的净利润为20万美元,2003年一举增长到119万美元,增长率为500%,2004年更是继续增长到460万美元,增长率为280%,盈利的增长速度惊人。尽管从2003年以后中国股票市场持续走低,但金融界却与行业发展背道而驰,盈利能力不减反升,让人大为不解。如果中国股市的低迷从2005年初始就有一个反弹的话,金融界的神话依然可以继续,因为市场的疲软对于价值链后端的金融界的影响有一定的滞后作用。不幸的是中国股市连续几年的大熊市到2005年初仍不见好转,当中国股民在A股市场几乎彻底失望以后,金融界的好日子也终于过完了。

  2004年全年,金融界每个季度的收入净额平均以30%的速度增长,2004年全年的收入净额较2003年的增长率更是达到60%,这样高的增长速度对任何一个行业来说都是惊人的。当一家公司的收入在过去两年中的平均增长速度为130%,毛利率保持在94%,净利率保持在70%的时候,人们说“嘿,这简直是一家干赚钱的公司!”,称它是“中国的Google”自然也不过分。
  从2005年一季度开始,中国股市的持续疲软对金融界的滞后影响终于开始体现了。金融界2005年二季度收入较一季度降低5%,三季度较二季度再降低2%,虽然在2005年的最后一个季度收入较上季有5%的增长,但到今年的第一季度,金融界的收入较上季度又下滑26%,立刻受到了各方面的注意。
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  金融界的收入主要来源于两个部分,一是订阅费的收入,包括收费页面和软件收费下载,另一个是和其他网站相仿的广告费收入。在过去的几年中,订阅费的收入一直占金融界整体收入的90%以上,但到今年一季度,订阅费的收入已下降至整体收入的60%,广告费的收入从原来占收入整体的10%上升到40%,主业收入的占比大幅下降。

  订阅费的收入取决两个因素,一是用户数,包括新用户和老用户,二是每个用户的平均消费水平。金融界的用户总数从2004年第一季度开始已经呈下降的趋势,由于2003年用户基数少,2004年虽然用户总数每个季度的增长都是负数,从整体上看,用户数的整体水平还是高于2003年,这也是2004年收入较上年有较大增长的原因之一。
 
  从用户的分类看,新用户的增长是整体用户数增长的重要保证,但从2004年一季度开始,新用户数占用户总数的比例从90%一直下降到2005年一季度的44%,这也是2004年用户总数整体下降的主要原因。同时老用户的数量在2004年的每个季度中也没有维持住,前三个季度也都是下降的趋势,只在2004年第四季度有一个提升。

  虽然2004年用户的发展每个季度没有持续增长,但平均每个用户的消费却在持续增长,这有可能是金融界在这一年中不断的推出新产品,或是老产品在不断地升级,为用户提供了更多的附加价值。平均每个用户消费的持续增长是2004年收入较2003年增长60%的最主要原因。

  从2005年一季度开始,无论是用户数还是平均每个用户的消费水平同时开始下降,这对收入的增长是双重打击。2005年用户总数从一季度的6300人下降到第四季度4000人,其中老用户从一季度2600人一路下降到第四季度的1300人;新用户的数量从一季度的3700人下降到第三季度的2000人,第四季度的增长有可能是年末促销导致的。

  从平均每个用户的消费来看,新用户的平均消费一路走低,从第一季度的208美元下降到第四季度的165美元。老用户的平均消费也是持续下降的趋势,从第一季度的238美元下降到第四季度的195美元。综合起来,新用户数和老用户数的同时减少,加之平均每个用户的消费水平的持续下降是导致2005年整体收入的增长从2004年的60%降低到23%的最主要原因。
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  在金融界整体收入组成的分类中,作为主要收入的订阅费无论从收入总额还是占收比从2005年一季度开始已连续5个季度下降。为弥补订阅费的持续下降给整体收入带来的重大负面影响,金融界不得不加强广告的收入。虽然广告收入从2005年第一季度的1800万美元增长到第四季度的8000万美元,但广告收入的增长一定是建立在品牌知名度的基础上,是以增加市场宣传费用为代价的,因此广告收入的增长只在一定意义上帮助金融界保持整体收入的水平,但从盈利的角度来看影响却是负的。

  在金融界上市初始,董事长兼CEO宁君曾表示,“我们上市的目的有两个,一要进一步拉大与竞争对手的差距,二是要做战略兼并和收购,整合行业。我们的目标是要做中国的布隆博格(著名财经资讯集团)。”
 
  但金融界从2004年10月上市后6个月即发现收入增长有下降的趋势,加大广告收入是其采取的增加收入的第一个手段。但由于金融界提供的网络金融服务业务非常单一,用户基数最多的时候也不过15000人,收入基础相当薄弱,进行战略兼并和收购,整合行业是不可能的了。
 
  当市场已连续两年出现疲软的时候,金融界更没有及时应对市场的变化,而是抱着侥幸心理等待市场在短时间内出现反弹,因而在2005年全年没有做任何重大战略调整,最终导致公司的业务发展和财务状况一落千丈。
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运营管理费用持续增长
财务状况加剧恶化

  金融界2004年突出的上市表现除了源于收入增长迅猛外,同时还得益于对成本费用的良好控制。
 
  2004年金融界平均每个季度的收入增长率为30%,同时运营管理费用占整体收入的比例从一季度的35%下降到四季度的26%,这从两个方面保证了2004年全年优异的财务表现。其中一季度的产品研发使得金融界提供的服务有了更多的附加值,虽然在2004年用户数开始有下降的趋势,但由于每个用户消费水平的提高使得收入得到了良好的增长;同时二季度市场营销宣传费的增长也为公司的知名度做出了贡献,使国外的华人了解在中国有这样一家专门提供中国本土上市公司财经信息的网站,也为其10月份的海外上市打下了基础。
  2005年初,金融界的财务状况开始急转直下。从一季度开始,收入增长率按7%的水平逐季度下滑,而运营管理费用占收比却从一季度的37%跃至四季度的54%,到今天一季度更增长到75%(没有包括USGAAP SFAS 123R要求的在损益表中体现的员工行使期权的费用)。
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  在2005年的运营管理费用中,市场营销宣传费大大增加,占整体运营管理费用的比例从一季度的32%增长到四季度的52%,到今年一季度又提高了13个百分点,达到65%。
 
市场营销费用的增长主要有如下原因:

1.由于收入中订阅费收入的比例从90%降至60%,必须用广告费的收入弥补订阅费收入的减少。广告费的收入增长主要取决于网站的流量,要增加流量就必须做市场宣传,因此金融界从2005年1月份开始和tom.com、china.com和21cn.com等网站合作,在这些网站上加入了金融界的链接,以此吸引上述网站的用户浏览金融界网站。

2.从2004年四季度开始,老用户的数量以每月1000人的速度降低,同时新用户的发展出现了负增长的情况,以每个季度500人的速度减少。金融界的在业务发展最好的时候新老用户合计约15000人,每个季度减少1500人是一个太大的数字,因此加大市场营销费用的支出来提高潜在新用户的认知度是必不可少的。

  从2005年一季度开始,金融界的行政管理费用也开始增长,占整体运营管理费用的比例从2004年的25%增长到2005年的38.4%。2005年第一季度行政管理费用的猛增主要来自于金融界又注册了一个域名,这也是其开始尝试新业务的一种努力。同时行政管理费用的整体增长还源自从2004年10月以后金融界成为了一家美国的上市公司,在得到高额融资的前提下,上市公司还要发生很多非上市公司无需发生的费用.
 
例如:
1. 上市前公司内部股权结构的调整需请国内的律师行参与;
2.上市后需有一家熟悉美国法律的海外律师行提供咨询服务,以保证给美国证监会提供的各项报告内容完整并符合美国法律的要求;
3.美国上市公司必须聘请独立审计师监督公司出具财务报告,除了国际上的四大审计师事务所没有别的选择;
4.美国萨班斯法案的出台又给上市公司增加了一项费用,上市公司需要在美国证监会要求的时限内完成萨班斯法案404条款的有关内部控制审核。由于审核报告需要由公司的独立审计师出具,这样在做有关内部控制的咨询时,公司必须聘请另一家审计师事务所。
因此,在上市后的每个季度的财报中,金融界总是强调行政管理费用的增加主要来自于和上市有关的费用,但是这类费用首先是在上市前就可以预计的,同时也是要长期发生的,并不足以作为业绩下滑的借口。

  2004年金融界在产品研发方面的投入一直比较平稳,基本保持在整体运营管理费用的10%左右,到2005年,产品研发的费用占运营管理费用的比例开始下降,平均水平为6%,产品研发费用的持续减少使业务发展缺乏动力。
 
  2005年一季度,金融界开始和商业银行接触,同建设银行、民生银行、中信实业银行和中国银行签署了合作协议,通过银行将金融界的个人理财产品推销给银行的普通用户,但这一举动对收入没有什么正面的影响。中国的个人存款数额巨大,银行不指望通过一个个人理财软件来招徕客户,同时这种生意也不能加强银行的主业,银行自然没有动力大加推广。
 
  2005年8月,金融界开发的个人理财软件终于上市了,截止到10月31日,下载量为16万份。从收入增长来看,2005年四季度较三季度有5%的提升,但到2006年一季度马上有26%的下滑,可见这个新的个人理财产品并没有给公司带来多大贡献。
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现金流短缺
幸运者难幸存

  2005年二季度,当金融界股票第一次跌破6美元的时候,公司支付了1000万美元回购了165万股美国存托凭证,占其市场流通量的25%。12月金融界又花费320万美元回购了48万股美国存托凭证,使回购的比例增加到市场流通量的32%。这一举动很有意思,从正的方面讲,当公司股票大幅下滑的时候,公司大量回购可以托市,阻止股价下跌。同时,如果公司的股值是被市场大大低估了,以低价格的回购可以期望在未来股价上涨后重新出售时有较好的回报。
 
  从负的方面讲,如果公司回购的比例过大会导致在市场上流通的股票数量太少,如果某个持股稍多的机构大量抛售即会影响股价的大跌或大幅波动,对公司股价的稳定上升没有好处。鉴于金融界2005年全年的业绩没有好转,股票一直在6美元以下,这两次回购托市的嫌疑较大。
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  金融界在2005年12月另一个有趣的举动是花费1500万美元购买了MoloonInternational(魔龙公司)的一部分优先股,MoloonInternational的主业是手机增值服务,和金融界的业务没有太大的关系,这不排除金融界有向其他业务发展的打算。上述三项的资金支出使金融界2005年的现金流一下变成了负的240万美元。
 
  由于业务的大幅度下滑和现金的紧缺,4个月后金融界即以125万美元的价格出售了MoloonInternational的股权,但这毕竟是短线的一种操作,公司持续的发展和现金流的保证不能总是凭运气,更不要说好运不会永远降临在同一个人的头上。

  金融界IPO创造的并不是什么神话,如果看看百度2450倍的市盈率,我们会发现金融界只不过曾经是个幸运者,在它业务发展走到顶峰的时候踏上了一个上市的班车。但是上市仅仅是个开始,投资者购买的是公司的未来而不是历史。
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  从2006年二季度开始,中国的股市终于都给投资者带来了些许希望,但愿金融界能再次抓住机会,为投资人创造一个光明的未来。  
 (资料整理:记者于焱)
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